中國(guó)股票市場(chǎng)是一個(gè)投資者結(jié)構(gòu)以散戶為主的新興市場(chǎng)，且以短線買賣為主，市場(chǎng)交投相當(dāng)活躍。

中國(guó)的股票市場(chǎng)是在從計(jì)劃經(jīng)濟(jì)向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)軌過程中恢復(fù)的，其建立和初期發(fā)展過程中政府干預(yù)程度深，使得股票市場(chǎng)明顯有別于其他國(guó)家。

1．中國(guó)股票市場(chǎng)的特殊性

我國(guó)股票市場(chǎng)形成于計(jì)劃經(jīng)濟(jì)金融體制向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)金融體制的轉(zhuǎn)軌時(shí)期，是在財(cái)政、銀行和國(guó)有企業(yè)經(jīng)濟(jì)狀況日益困難的時(shí)候誕生的，中國(guó)股票市場(chǎng)的功能是為經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的特殊需要而設(shè)置的。經(jīng)濟(jì)體制改革促使國(guó)民收入分配格局發(fā)生了較大變化。國(guó)家財(cái)政集中的資金相對(duì)較少，企業(yè)和個(gè)人支配的資金相對(duì)增加，形成大量社會(huì)沉淀資金。所以，國(guó)家開始進(jìn)行投融資制度創(chuàng)新試驗(yàn)。一方面通過發(fā)行各種債券從社會(huì)籌集國(guó)家建設(shè)資金，另一方面鼓勵(lì)和支持股份制試點(diǎn)。所以，利用證券市場(chǎng)的籌集功能為經(jīng)濟(jì)建設(shè)籌集資金是證券市場(chǎng)能夠在中國(guó)產(chǎn)生的立足點(diǎn)。①由于中國(guó)證券市場(chǎng)有國(guó)有企業(yè)融資的壓力，故它只能是一種融資市場(chǎng)的制度安排，而成熟市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家的證券市場(chǎng)卻屬于投資市場(chǎng)的制度安排。既有的研究已表明，融資市場(chǎng)的初始制度安排給中國(guó)證券市場(chǎng)帶來(lái)了許多先天性的缺陷。

我國(guó)股票交易行為和過程也具有特殊性，具體表現(xiàn)為：第一，供求形成的特殊性。雖然自2001年以來(lái)，我國(guó)證券發(fā)行上市已經(jīng)由審批制改為核準(zhǔn)制，但上市公司總量仍然受到計(jì)劃的嚴(yán)格限制，上市公司的數(shù)量與質(zhì)量仍然是由券商推薦和專家評(píng)審決定的結(jié)果，而非市場(chǎng)選擇的結(jié)果。第二，市場(chǎng)分割的特殊性。根據(jù)投資主體不同，我國(guó)存在國(guó)家股、法人股、個(gè)人股和外資股。其中國(guó)家股和法人股不能上市流通轉(zhuǎn)讓，由于其占據(jù)上市公司全部股份達(dá)65％之多，分割的證券市場(chǎng)產(chǎn)生同股不同價(jià)、同股不同權(quán)問題。根據(jù)中國(guó)證監(jiān)會(huì)頒布的《上市公司章程指引》第三十一條的規(guī)定：股東按其所持有股份的種類享有權(quán)利，承擔(dān)義務(wù)；持有同一種類股份的股東，享有同等權(quán)利，承擔(dān)同種義務(wù)。這從制度方面默認(rèn)了同股不同權(quán)、同權(quán)不同價(jià)現(xiàn)象存在的合理性。②另外，A股和B股的劃分人為分割了認(rèn)購(gòu)者，降低了市場(chǎng)的組織效率。第三，股票定價(jià)的特殊性。在規(guī)范成熟的證券市場(chǎng)中，新上市的證券價(jià)格是基于其內(nèi)在價(jià)值判斷所形成的供求關(guān)系決定的供求均衡價(jià)格。然而，多年來(lái)我國(guó)股票上市發(fā)行價(jià)格的確定不是基于上市公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和前景的分析，也不是基于股票內(nèi)在價(jià)值的預(yù)測(cè)，而是在一級(jí)市場(chǎng)上假定上市公司全部股份都流通情況下所形成的市盈率，作為制定發(fā)行價(jià)格的依據(jù)，人為地造成股票一級(jí)市場(chǎng)上無(wú)風(fēng)險(xiǎn)暴利和二級(jí)市場(chǎng)的投資風(fēng)險(xiǎn)。值得注意的是，2005年開始已經(jīng)對(duì)首次公開發(fā)行股票試行詢價(jià)制，開始嘗試詢價(jià)對(duì)象、承銷商與上市公司的定價(jià)博弈，我國(guó)股票發(fā)行的市場(chǎng)化改革又向前邁進(jìn)了一步。另外，國(guó)有股股東以面值認(rèn)購(gòu)股份，而社會(huì)公眾以較高的發(fā)行價(jià)或市場(chǎng)價(jià)認(rèn)購(gòu)，兩者享有平等的表決權(quán)、選舉權(quán)、分紅派息權(quán)及新增凈資產(chǎn)所有權(quán)，并平等地承擔(dān)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，有失公平。

2．中國(guó)股票市場(chǎng)的功能不足

我國(guó)股票市場(chǎng)不是像西方發(fā)達(dá)國(guó)家那樣經(jīng)歷了一個(gè)自然的孕育過程，而在很大程度上是由政府催生和推動(dòng)的，因此，產(chǎn)生了一定的功能錯(cuò)位和異化。

股票市場(chǎng)被政府賦予了籌集建設(shè)資金、搞活國(guó)有企業(yè)、順利實(shí)現(xiàn)計(jì)劃經(jīng)濟(jì)向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)切換的歷史重任，決定了我國(guó)股票市場(chǎng)的功能定位在一定時(shí)期必須以大量籌集資金和支持國(guó)有企業(yè)的改革為中心，然而，股票市場(chǎng)基本的融資功能還較弱。由于實(shí)行上市額度管理和市場(chǎng)信息不對(duì)稱，使得大型企業(yè)發(fā)行有困難，非國(guó)有企業(yè)難以獲得發(fā)行額度，許多優(yōu)秀企業(yè)不能上市籌資?？梢钥吹降氖聦?shí)是，股市的融資和資源配置功能極度弱化。2002年2．4萬(wàn)億元社會(huì)融資總額中，股市融資僅為962億元，僅占4％。2003年我國(guó)社會(huì)融資總額2．99萬(wàn)億元，股市融資僅為720億元。2034年預(yù)計(jì)的2．4萬(wàn)億元的融資中，股市融資僅為900億元左右，股市融資不足4％。

另外，制度創(chuàng)新功能也較弱。由于國(guó)有企業(yè)所有者缺位和內(nèi)部人控制，上市公司建立現(xiàn)代企業(yè)制度不完善，經(jīng)營(yíng)機(jī)制轉(zhuǎn)換不徹底；由于國(guó)家股不能流通，使得國(guó)家股不能享受證券增值的好處，二級(jí)市場(chǎng)炒作性收購(gòu)多于經(jīng)營(yíng)性收購(gòu)，由政府行為決定的國(guó)有企業(yè)重組后經(jīng)營(yíng)成功的不多，影響了國(guó)有資產(chǎn)的保值增值，等等。

中國(guó)股票市場(chǎng)的信息不對(duì)稱是普遍的。我國(guó)股票市場(chǎng)由于發(fā)展時(shí)間較短，市場(chǎng)規(guī)范程度較低，不對(duì)稱信息問題更加嚴(yán)重。上市公司具有信息優(yōu)勢(shì)，而監(jiān)管機(jī)構(gòu)處于信息劣勢(shì)。由于我國(guó)上市選擇機(jī)制的特殊性和國(guó)有資本所有者人格主體缺位的企業(yè)委托代理機(jī)制的根本缺陷，更加劇了上市過程中信息不對(duì)稱的逆向選擇風(fēng)險(xiǎn)，加上造假成本遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于造假收益，上市公司信息披露不實(shí)，形成虛假信息源。在信息傳遞和加工過程中，由于國(guó)有企業(yè)內(nèi)部人控制和國(guó)有股權(quán)一股獨(dú)大的股權(quán)結(jié)構(gòu)，股東國(guó)有上市公司監(jiān)督缺失，股東利益無(wú)法得到保障，造成中小股東在收集信息過程中紛紛“搭便車”，在信息傳遞和價(jià)格發(fā)現(xiàn)中，出現(xiàn)“羊群現(xiàn)象”、投機(jī)性強(qiáng)、利用內(nèi)幕消息惡性炒作、市場(chǎng)操縱，形成泡沫等問題。

(1)中國(guó)股票市場(chǎng)的產(chǎn)生。

早在1981年，隨著城鄉(xiāng)集體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)的出現(xiàn)，中國(guó)的經(jīng)濟(jì)生活中開始出現(xiàn)了一些投資人股、以資代勞等形式的股票集資活動(dòng)。1984年，許多中小型企業(yè)，尤其是鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)和集體企業(yè)，開始自發(fā)以股票、債券形式開始了籌資活動(dòng)。同年9月，北京市成立了第一家股份有限公司——北京天橋百貨有限公司，發(fā)行定期3年的股票。隨后，上海飛樂音響公司部分公開發(fā)行了不償還股票。此后，全國(guó)其他一些大中城市相繼出現(xiàn)了一些股票。從總體上來(lái)講，這一時(shí)期的股票發(fā)行活動(dòng)都是自發(fā)出現(xiàn)的，對(duì)中國(guó)股票市場(chǎng)的萌發(fā)起到了積極作用，但也不可避免地存在一些局限性：

①股票發(fā)行多為集資性質(zhì)，發(fā)行的單位雖然較多，但規(guī)模很小；

②發(fā)行股票的企業(yè)未進(jìn)行規(guī)范的股份制改造，也未進(jìn)行嚴(yán)格的資產(chǎn)評(píng)估；

③股權(quán)不平等，同股不同利，存在國(guó)家股少分紅或不分紅的現(xiàn)象；

④大多數(shù)股票既保息又分紅且有償還期限，印制的股票憑證也不符合規(guī)范化要求。

(2)股份制改革試點(diǎn)與股票市場(chǎng)有管理發(fā)展的階段。

從1986年開始，中國(guó)一些全民所有制企業(yè)進(jìn)行股份制試點(diǎn)，開始公開發(fā)行股票。這一時(shí)期股票市場(chǎng)的特點(diǎn)是：

①發(fā)行股票的目的開始與企業(yè)改革相銜接；

②股票發(fā)行市場(chǎng)的主題結(jié)構(gòu)發(fā)生了變化，大中型企業(yè)發(fā)行的股票量增加且發(fā)行量增大；

③發(fā)行的股票符合規(guī)范化的要求；

④股票發(fā)行方式開始向國(guó)際慣例靠攏，向社會(huì)公眾發(fā)行的股票逐漸增多。

(3)股票市場(chǎng)向規(guī)范化發(fā)展階段。

自20世紀(jì)90年代以來(lái)，中國(guó)股市不僅發(fā)展迅速，規(guī)模不斷擴(kuò)大，而且逐步向規(guī)范化方向發(fā)展。1990年12月19日上海證券交易所正式成立，隨后，1991年7月3日深圳證券交易所也正式開業(yè)，至此，中國(guó)股票市場(chǎng)形成了有組織的場(chǎng)內(nèi)集中交易，交易手段從一開始就采用了比較先進(jìn)的電腦配對(duì)和無(wú)紙化操作。1991年底人民幣特種股票(B股)的發(fā)行，又開辟了通過股票市場(chǎng)吸引外資的渠道。股票市場(chǎng)在發(fā)展過程中，呈現(xiàn)出如下特征：

①投資主體多元化，股民的股市意識(shí)增強(qiáng)。投資者除散戶外，機(jī)構(gòu)投資者增加，共同基金市場(chǎng)有了初步發(fā)展。

②交易品種和規(guī)模逐步擴(kuò)大。深、滬兩市的上市股票由1991年的14只增加到現(xiàn)在的1000余只。

③股市供體日益完善，主要表現(xiàn)在兩個(gè)方面：一是形成了“證券交易所一證券公司一兼營(yíng)證券交易的營(yíng)業(yè)部一證券交易代辦點(diǎn)”相互配合、相互制約的集中交易與分散交易相結(jié)合的交易網(wǎng)絡(luò)格局；二是證券市場(chǎng)管理體系初步形成，證券市場(chǎng)監(jiān)管和法律法規(guī)建設(shè)逐步加強(qiáng)，比較重要的法規(guī)有《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》、《證券交易所管理暫行辦法》、《禁止證券欺詐行為暫行辦法》、《中華人民共和國(guó)證券法》等，這些法律法規(guī)的出臺(tái)，為中國(guó)股市的健康、規(guī)范發(fā)展提供了法律保證。

④股票市場(chǎng)的國(guó)際化進(jìn)程加快。中國(guó)股票市場(chǎng)的國(guó)際化進(jìn)程以1991年底向境外投資者發(fā)行B股為開端，此后，一些外國(guó)證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)逐步進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)。2002年11月，中國(guó)人民銀行和中國(guó)證監(jiān)會(huì)聯(lián)合下發(fā)了《合格境外機(jī)構(gòu)投資者境內(nèi)證券投資管理暫行辦法》，合格的境外機(jī)構(gòu)投資者(Quailified Foreign Institutional Investors，QFII)制度是指允許合格的境外機(jī)構(gòu)投資者在一定規(guī)定和限制下匯人一定額度的外匯資金，并轉(zhuǎn)化為當(dāng)?shù)刎泿?，通過嚴(yán)格監(jiān)管的專門賬戶投資當(dāng)?shù)刈C券市場(chǎng)，其資本利得、股息等經(jīng)批準(zhǔn)后可轉(zhuǎn)為外匯匯出的一種市場(chǎng)開放模式。

中國(guó)股票市場(chǎng)雖然發(fā)展迅速，但還存在許多問題尚待解決：

①股權(quán)分割問題。同一上市公司的股票被人為分割成國(guó)有股、法人股、個(gè)人股、外資股四種，相互分開并不相容，未形成統(tǒng)一的交易市場(chǎng)。

②股票交易方式單一。經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)國(guó)家股票的交易方式靈活多樣，除傳統(tǒng)的現(xiàn)貨交易外，還有期貨交易、期權(quán)交易等高級(jí)形式的交易方式，這些交易方式適應(yīng)不同的需要，從多個(gè)方面推動(dòng)著股市的發(fā)展。

③法規(guī)建設(shè)尚待進(jìn)一步完善，證券監(jiān)管相對(duì)滯后，信息披露不嚴(yán)肅，信息不充分、不對(duì)稱，各種違規(guī)事件時(shí)有發(fā)生，股市投機(jī)性較強(qiáng)。

④投資者主體不夠成熟，機(jī)構(gòu)投資者所占比例較小，廣大股民風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)和承受能力比較差，易受謠言左右，盲目跟風(fēng)，導(dǎo)致股市波動(dòng)，風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步加大。

中國(guó)的股票市場(chǎng)是在由計(jì)劃經(jīng)濟(jì)向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌中逐漸成長(zhǎng)起來(lái)的一個(gè)新興的市場(chǎng)，也是一個(gè)年輕的市場(chǎng)，出現(xiàn)上述問題在某種程度上來(lái)說(shuō)是不可避免的，因此，如何解決歷史遺留問題、加強(qiáng)法律法規(guī)建設(shè)、實(shí)行金融創(chuàng)新、培育成熟的投資者是當(dāng)前乃至今后很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)決策部門需要認(rèn)真研究和解決的重要課題。